2021年2月，百城新建住宅均价15884元/平方米，环比上涨0.20%，涨幅较上月收窄0.17个百分点；同比上涨4.01%。百城二手住宅均价15585元/平方米，环比上涨0.28%，涨幅较上月收窄0.04个百分点；同比上涨3.30%。

当前，银行系统在参考日本房地产泡沫破裂带来的惨痛教训后，已将房贷等设为重要金融风险源。一线城市的房价有泡沫吗？为什么生育率下降、人口净流出，一线城市房价反倒持续走高？

房价持续上涨，银行“严堵”房贷风险

近日，全国多地围堵“消费贷、经营贷流入楼市”的消息引发市场热议。在银行监管系统的强力督促下，一些银行已开始向炒房客催发提前还款告知函。

告知函称，由于借款人未履行借款合同中“贷款用途”的相关规定，银行宣布合同贷款提前到期，要求借款人限时归还全部贷款本息。并且，如果借款人在催款日期未归还全部贷款本息，贷款逾期产生的罚息由借款人支付；银行有权对其进行法律诉讼，并采取财产保全措施。

据了解，最近一段时间以来，各家银行的房贷利率普遍维持在5%以上。监管层将体量不等的银行分成了4档、设定了不同的房贷红线（一是对个人住房贷款占比设定了上限、二是对房地产行业贷款占比设定了上限），这导致许多“踩线”银行不得不暂停了旗下银行网点的新增房贷。 在正规房贷申请被堵的情况下，有些人便联合中介巧妙设计、隐藏资金流向，利用消费贷、经营贷资金来购房。

去年为应对疫情冲击，金融系统对实体经济让利1.5万亿元，这导致部分经营贷利率要显著低于房贷利率，因此曲线贷款购房的策略可能获得更低的贷款利率。 OECD的数据显示，中国房价2020年在上涨了4.1%。

从新房表现来看，一线城市在疫情下表现出较强韧性，疫情受控后住房市场快速回暖，一线城市新建商品住宅价格指数同比增幅从2020年4月和5月年内低位的2.9%持续扩张至10月的年内高位的4.1%，随后收窄至12月的3.9%。

另外，一线城市二手房出售挂牌价指数同比增幅由2020年2月的0.4%持续扩大至12月的5.7%；二、三线城市二手房价同比增幅则在5月开始平稳上升走势。Wind的样板数据显示，一线城市的房价涨幅显著高于二三线城市。

参考日美博弈中日本房地产泡沫破裂带来的惨痛教训，我国银行系统已将房地产领域设为巨大金融风险源。银保监会主席郭树清在国新办新闻发布会上表示，房地产领域的核心问题还是泡沫比较大，金融化泡沫化倾向比较强，是金融体系最大灰犀牛。

上世纪70-80年代，日美在贸易、金融等诸多领域出现摩擦。1985年，为解决美国巨额贸易赤字，美国、日本、德国、法国以及英国签署广场协议，五国政府联合干预外汇市场带动美元贬值。广场协议后，日本积极配合美元贬值，日元一路升值成为主旋律，受益于汇率升值-资本流入-价值逻辑重估，日本房地产价格相应走高。

另外，由于股债汇市场的资产重估带动了居民财富的膨胀，房地产的金融属性也逐步凸显，其有良好的保值属性，是优秀的抵押品和投资品，居民财富效应下进一步促进了对房地产的配置需求，房地产价格也继续飙升。同时，居民贷款加杠杆买房也助推房价走高，家庭住宅新增贷款在1987年左右显著抬升。在这一阶段，日本房价显著上涨并呈现出泡沫化特征，最终日央行的连续加息导致泡沫破裂。

房地产泡沫破裂后，日本经济增长陷入长期低迷，泡沫破裂引起的债务通缩压力导致通胀持续低迷，日本社会出现了显著的消费降级。

生育率持续走低，一线城市地产优势凸显

许多看空未来我国房价走势的专家有两大依据：一是我国城镇化率在2019年已达到60.6%，未来上升空间有限；二是我国居民生育意愿不足、生育率持续较低，人口减少无法支撑房价走高。

近些年来，“我国城镇化率已处于增长天花板”、“房企唱苦喊着活下去”已是老生常谈，而房价和房企股价却悄悄地在节节攀升。

另从生育率方面来看，根据世界银行数据，我国总和生育率总体呈现下降趋势，我国总和生育率在上世纪六十年代为6.1左右，但在上世纪80年代下降至2.6左右，并从上世纪末至今处于1.59至1.69的低位，体现我国近年来居民生育意愿不足。

需要说明的是，总和生育率达到2.1，就是一位母亲一生要生2.1个孩子，才能保证新出生的人口不少于同期的死亡人口，人口总数不会随着世代更替而下降。

那么生育率下降会导致房价走低吗？在一线城市，答案是否定的。2010-2016年间，洛杉矶25-29岁女性生育率大幅下降16.8%（29-44岁整体生育率下降9.3%），但同期房价却大幅上涨31%；2010-2016年间，纽约25-29岁女性生育率下降19.5%（29-44岁整体生育率下降6.7%），但房价上涨幅度高达51.7%。 除美国外，英国伦敦的房价变化也表现出相同的规律，2010-2018年间，伦敦房价累计上涨69%，而伦敦的整体生育率却下降近14%。 根据美国学术机构研究，在美国房价和生育率的关系中，房价更多表现为原因，生育率更多表现为结果。

根据美国Zillow统计，如果一个县或城市的房价涨幅高于平均水平10%，则对应生育率普遍下降1.5%，这一现象在一线城市中表现尤为明显， 2017年以后，北京、上海开始出现常住人口净流出，2017年、2018年北京常住人口分别减少2.2万和16.5万人，上海也分别在2015年和2017年减少10.4万和1.4万常住人口。

即便如此，两地房价仍常面临较强的上行压力。 浙商证券认为，未来一线城市房价上涨压力不能看人口净变化，而要看高收入群体人口净变化。浙商证券的计算数据显示，近几年北京、上海城镇人均可支配收入与全国城镇人均可支配收入比值持续上行，正是由于高收入群体仍然维持净流入，其旺盛需求及购房能力推动城市房价上行。

对于高房价，有许多旁观者疑惑：“房价已经这么高，未来谁会来接盘？”事实上，这种担心有些杞人忧天，不同价位的房产对应着财力不同的圈层，不同价位的房产也只会在不同圈层中内部流转。 从房产销售的角度来看，目标客户是极其有限的，一线城市房产的目标客户便是高净值人群。资产配置方面，一线城市房产具备核心资产的金融属性，可作为保值增值标的，是高净值人群财富管理的重要方式。浙商证券发现的一个有趣的现象刚好反映了一线城市房产的金融属性，即一线城市的房价走势和茅台市值呈现出高度正相关。

浙商证券认为，当前我国房地产市场仍处于成长期，需求相对旺盛且持续大于供给，一线城市房价的上涨本质是供需缺口，高技术高收入人群持续的净流入决定了一线城市的房地产需求具有持续性，单纯压制需求的调控政策效果较差，主因在于政策并未本质上的导致需求灭失，只是导致需求后置，人口持续流入会使得需求释放后，潜在购房需求会迅速释放导致一线城市房价快速涨价，因此稳定一线城市房价的关键在于扩大供给。